作者 | 中信建投期貨研究發展部 田亞雄

　　研究助理 陳家誼　　本報告完成時間? | 2023年2月18日

　　紐糖03合約交割在即，受印度減產和出口緊縮的消息影響，對原糖貿易流緊張的擔心促使近月合約持續走強，遠月在巴西糖即將上市、全球供應寬松的預期下漲幅不及近月，原糖3-5價差不斷創新高，從需求端來看，巴西和泰國糖的升貼水報價持續下調，持續高企的原糖價格已經開始抑制下游的需求，原糖上漲乏力。鄭糖在消費恢復的預期和減產的傳聞下圍繞5900元/噸波動，但缺乏進一步上漲的動力。

　　此外本周關于印度是否有第二批食糖出口的消息再次引起爭論，先是印度食品部部長在周三表示，在評估國內產量之后，印度可能在3月考慮第二批食糖出口，畢竟當前豐厚的出口利潤極具吸引力；但是周五彭博社消息，在本周印度政府已經決定不再批準新的食糖出口，原因在于國內產量下調或威脅到國內供應；當前是否有第二批出口配額尚未完全明了，但是較為確定的是，一旦印度沒有進一步的出口計劃，將會影響全球第二季度原糖的供應量，同時市場將對作為第二季度定價核心巴西的供應情況更加敏感，也就是供應端的容錯度在降低。

　　關注新的預期差：巴西出口放量的題材是否有落空的風險？

　　03合約交割后對緊張貿易流的擔心預計降溫，原糖有回落的可能性，但之后需要關注定價重心的轉移和新的預期差。目前大家將太多“緩解緊張貿易流的期許”壓在巴西身上，一方面22/23季度遺留了月800-900萬噸的甘蔗，因此23/24榨季巴西提前開榨的預期強烈，一方面由于去年巴西降雨的充沛23/24榨季的甘蔗生長情況良好，且當前制糖較制醇的收益更加明顯，下個榨季巴西糖產量預計也將增加。

　　但謹防一旦巴西出口放量的預期落空或再次出現類似于“印度增產落空的價格反彈”，從當前監測到的信息來看，根據模型預測，目前巴西中南部的降雨量偏多，未來2周巴西中南部降雨量或是正常情況的1.5-2倍，降雨過剩的影響已經在大豆收割緩慢上得以體現；如果3月降雨量持續維持高降雨量那么巴西提前開榨的預期可能落空；由于降雨過度導致巴西推遲開展的例子有很多，比如去年巴西由于3月-4月的降雨量過度，導致巴西22/23榨季推遲了半個月，而目前根據路透的模型預估，未來兩周（到3月1日）巴西圣保羅地區的降雨量將創近五年新高，需要持續關注后續的天氣模型，如果降雨依然偏多或導致原糖短期繼續交易貿易流緊張的話題，進而使原糖的拐點后移。

　　國內產量預估存在分歧 根據調研減產40萬噸左右的可能性較大

　　國內方面則是對于廣西產量的巨大分歧，目前傳聞的估產范圍較大，從減產100萬噸到減產30萬噸不等；但是根據我們的線上調研來看，廣西產量維持在560-570萬噸（減產30-40萬噸）的可能性更大一些；廣西蔗區去年受到干旱的影響出現了不同程度的減產，近期市場也有傳出各集團減產10-20% 的消息，甚至有廣西減產100萬噸的傳聞，但是在干旱的情況下廣西甘蔗的糖分預計增加0.4-0.5個百分點，一定程度上抵消掉甘蔗的減產，另一方面，在部分集團10-20%減產的預估中并未提及是受到搶蔗的影響；此外，受到干旱的區域集中在廣西北邊，南方的甘蔗生長情況較好，綜合以上的原因，預計廣西的產量在560-570萬噸。

　　但是國內整體的供應多寡依然取決于境外糖源的輸入情況；由于邊境管控程度預計弱于前兩年，糖漿和預拌粉的進口量或有增加，能抵消掉部分廣西減產的部分，因此減產的話題不足以成為鄭糖持續上行的動力；但下方依然受到進口成本的支撐，目前原糖05、07、10合約均高于19美分/磅，折合成50%關稅的進口成本均在6000元/噸以上對鄭糖下方形成支撐。

　　操作建議，當前國內缺乏有效話題，預計跟隨原糖波動，原糖在03合約交割前預計繼續維持強勢，直到巴西開榨集中供應原糖之后，但需要關注巴西降雨和新季開榨的情況；目前在原糖持續處于高位波動的背景下，遠月的進口利潤均被關閉，將為鄭糖提供一定程度的支撐，但國內將進入消費淡季和庫存高峰，前期空單持有，或考慮在原糖03合約交割之后布空。

　　作者姓名：田亞雄

　　期貨投資咨詢從業證書號：Z0012209

　　研究助理：陳家誼

　　從業資格證號：F03090929

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